Dziś zobowiązania Polski u zewnętrznych inwestorów to prawie 2,2 bln zł. Na tę kwotę składają się zainwestowane przez nich kapitały własne, kupione papiery wartościowe czy inne instrumenty finansowe oraz dług wobec nich, jakie mają firmy i sektor publiczny. Te 2,2 bln zł to prawie tyle, co nasz PKB. Dużo.

Tak wielkie zaangażowanie obcego kapitału przy niewielkich polskich aktywach za granicą sprawia, że mamy gigantyczną ujemną pozycję inwestycyjną. To miara, która pokazuje, czy kraj jest wierzycielem zagranicy, czy jej dłużnikiem. Polska jest zdecydowanie dłużnikiem, bo jesteśmy ponad 1,1 bln zł na minusie. Może to nie jest rekord, bo są w regionie kraje bardziej uzależnione (Węgry), ale są też takie, które mają obcego kapitału mniej.

Polowanie na kapitalistę

Czy można było pójść inną drogą? Czy mogliśmy się obejść bez tak dużego udziału zagranicy w naszej gospodarce? Odpowiedź brzmi: tak. Ale wówczas na pewno nie rozwijalibyśmy się tak szybko jak przez ostatnie 25 lat. Polska nie miała innego wyjścia, bo przechodząc od komunizmu do gospodarki rynkowej, potrzebowała kapitału, którym mogłaby finansować swój rozwój. A nie mieliśmy go. Po pierwsze – przez poprzednie kilkadziesiąt lat nie staliśmy się krajem zamożnym. Po drugie – w pierwszym etapie transformacji zupełnie nie było warunków do budowania oszczędności. Hiperinflacja do tego nie zachęcała, metody walki z nią (w ich wyniku nastąpił duży realny spadek płac) również. Trzy główne źródła generowania oszczędności krajowych – czyli gospodarstwa domowe, sektor przedsiębiorstw i sektor publiczny – na początku lat 90. niemal wyschły. Sektor publiczny miał wręcz oszczędności ujemne (ciągle zresztą tak jest) ze względu na utrzymujący się deficyt finansów publicznych.

Z czego finansować rozwój, skoro nie ma się własnych oszczędności? Trzeba sięgnąć po pieniądze innych – to właśnie kapitał zagraniczny. To wcale nie było takie proste, jak się dziś wszystkim wydaje. Jan Krzysztof Bielecki, były premier, potem prezes Pekao, na jednej z konferencji organizowanych przez Fundację Kaleckiego przed kilkoma laty nazwał tamte czasy „polowaniem na kapitalistę”.

Bo w kraju takich nie było. W momencie startu przemian gospodarczych mieliśmy tylko rzemieślników – i to na dodatek rozpieszczonych latami funkcjonowania w gospodarce niedoborów. Wszystko, co byli w stanie wytworzyć, każda ich usługa, natychmiast znajdowała klientów. Rzemieślnicy nie przekształcili się w rodzimych kapitalistów, wręcz zaczęli kontestować zmiany. „Więc przedsiębiorców nie ma, kapitału nie ma, kredytu nie ma, skłonności od inwestorów zagranicznych nie ma. Instytucja, po angielsku powiedzielibyśmy market institutions, też w powijakach, tak, bo dopiero żeśmy tam zaczęli tworzyć jakieś elementy rynku kapitałowego, nawet się zastanawiać, jakie mają być elementarne regulacje, bo niczego takiego nie było. To w tych warunkach rodził się ten polski kapitalizm” – wspominał Bielecki (cytuję za Magazynkontakt.pl).

Początkowo były to głównie inwestycje portfelowe: zagranica pożyczała nam pieniądze, kupując nasze obligacje i udzielając kredytów, ewentualnie ostrożnie inwestując na raczkującym rynku kapitałowym. Jednak proces prywatyzacji stopniowo odwracał proporcje i na znaczeniu z czasem zaczęły zyskiwać bezpośrednie inwestycje zagraniczne (BIZ). Czyli takie, w których inwestor, lokując kapitał, przejmuje też zarząd nad firmą, ewentualnie ma na niego duży wpływ. Zgodnie z metodologią MFW inwestycją bezpośrednią jest już objęcie minimum 10 proc. udziałów w spółce. Ale w tej grupie są także projekty typu green field (gdzie inwestor stawia fabryki od podstaw). Odwracanie proporcji widać już w połowie lat 90. Po raz pierwszy wartość BIZ przekroczyła poziom inwestycji portfelowych w 1996 r. I od tamtej pory systematycznie rosła.

Ale tak naprawdę szerokie otwarcie drzwi dla zagranicznego kapitału nastąpiło po 2004 r., gdy Polska przystąpiła do UE. Członkostwo wymusiło na nas pełną liberalizację przepływów kapitałowych. W ciągu pierwszych pięciu lat bycia we Wspólnocie zobowiązania Polski z tytułu BIZ podwoiły się.

W przypadku inwestycji portfelowych wzrosły o 70 proc. Coraz większą otwartość na kapitał zagraniczny widać też po wielkości specjalnego miernika, który to obrazuje. To suma krajowych aktywów za granicą i zagranicznych w kraju w odniesieniu do PKB. W latach przedakcesyjnych wskaźnik otwartości finansowej (OF) dla Polski stopniowo rósł od poziomu ok. 60 proc. PKB w 1995 r. do ok. 94 proc. PKB w 2003 r. Po wejściu do UE wzrost był znacznie szybszy: przez kolejną dekadę OF wzrósł do 163 proc. PKB.

Za tę coraz większą otwartość musieliśmy jednak zapłacić pogorszeniem międzynarodowej pozycji inwestycyjnej (MPI), czyli stopniowym uzależnieniem się od zagranicy. W 2004 r. MPI wyniosła ok. 41 proc. PKB. W 2008 r. było to już 56 proc. PKB. Dziś jest to niemal 62 proc. PKB

Czy jesteśmy bezpieczni

Teoretycznie tak duża ujemna MPI to balansowanie nad przepaścią. Po ostatnim kryzysie finansowym Komisja Europejska opracowała w 2011 r. uniwersalne poziomy mierników zewnętrznej równowagi. Zgodnie z tymi wytycznymi dopuszczalny poziom MPI to – 35 proc. PKB. W Polsce luka jest dwukrotnie większa. Co by sugerowało, że uzależnienie naszej gospodarki od zagranicznego kapitału jest zbyt duże. I wystarczy jakiś impuls, który skłoniłby go do odwrotu, a wówczas czeka nas katastrofa, w której silne osłabienie złotego byłoby jednym z najmniejszych problemów.

Miernik opracowany przez KE nie jest doskonały. Bo oprócz samej wielkości liczy się jeszcze struktura. A ta w przypadku Polski nie jest taka zła. Ponad 40 proc. naszych zobowiązań z tytułu ulokowanych tu zagranicznych inwestycji to zobowiązania wobec inwestorów bezpośrednich. BIZ są na ogół najbardziej stabilne i korzystne dla kraju goszczącego, bo tworzą miejsca pracy i przenoszą wiedzę ze spółek matek. Ale przede wszystkim większość zobowiązań, jakie generują, nie wymaga bieżącej obsługi (w odróżnieniu od np. sprzedanych zagranicy obligacji skarbowych). Jeśli odjąć od MPI wartość inwestycji bezpośrednich, które nie są kredytem (bo przecież spółki matki mogą zadłużać polskie spółki córki, udzielając im pożyczek), to wskaźnik spada poniżej 30 proc. PKB. Czyli nie jest już tak źle.

Ale nawet kapitałowe inwestycje bezpośrednie to nie zawsze dobrodziejstwo – na szczęście udało się nam uniknąć związanych z nimi pułapek. Jakie mogą one być, pokazuje gospodarka Wenezueli z lat 80. i 90. Ekonomiści Brian J. Aitken i Ann E. Harrison zbadali dwie dekady temu wpływ zagranicznych inwestycji na gospodarkę tego kraju. W tym celu wzięli pod lupę wyniki ponad 4 tys. firm, porównując je na przestrzeni kilkunastu lat. Wyniki opisali w tekście „Domestic Firms Benefit from Direct Foreign Investment? Evidence from Venezuela” – a były one zaskakujące. To fakt, że firmy stosunkowo małe, które zatrudniają poniżej 50 osób, wyraźnie zwiększają swoją produktywność pod wpływem zagranicznego inwestora – pisali. Co sugeruje, że rzeczywiście korzystają one z przewagi konkurencyjnej, jaką im zapewnił obcy kapitał. Ale jednocześnie odbija się to na produktywności rodzimych firm, które przestawały sobie radzić na coraz bardziej konkurencyjnym rynku. I w efekcie cała branża, „skażona” kapitałem zagranicznym, zaczynała popadać w kłopoty. Autorzy dowodzili, że zagranica wybierała sobie perełki pośród wenezuelskich przedsiębiorstw, które dobrze rokowały i były wszelkie podstawy, by sądzić, że będą się rozwijać. I to one korzystały bezpośrednio z kapitału inwestora. Nie przenosiło się to jednak na resztę gospodarki. W efekcie napływ inwestycji był dla niej co najwyżej neutralny, bo choć kupione firmy rosły w siłę, to pozostałe podupadały. W Polsce BIZ nie były neutralne i z pewnością finansowały nam gospodarczy wzrost.

Spokojni możemy być z jeszcze jednego powodu: mamy bardzo mały deficyt na rachunku obrotów bieżących. Cóż to takiego? To zestawienie wszystkich rozliczeń kraju z zagranicą. Jest tam bilans importu i eksportu towarów i usług, dochodów uzyskiwanych przez Polaków (i polskie firmy) za granicami kraju, ale też transferów z kraju za granicę do cudzoziemców (np. zysków polskich spółek córek). Generalnie im większy deficyt na tym rachunku, tym gorzej, bo zawsze trzeba go jakoś sfinansować. A może on powstać z kilku różnych powodów. Na przykład przez dużą konsumpcję, której nie jest w stanie zaspokoić krajowa gospodarka. Wtedy rośnie import, czyli coraz więcej trzeba płacić zagranicy za sprzedawane w kraju towary i usługi. Inny powód to drenowanie krajowych spółek córek przez ich zagranicznych właścicieli – co od razu widać we wzroście transferów w dochodach pierwotnych. Deficyt na rachunku bieżącym można sfinansować na dwa sposoby: albo dalszym napływem zagranicznego kapitału, albo zadłużeniem.

Nasz rachunek obrotów bieżących od dwóch lat niemal się bilansuje. Głównie dzięki świetnym wynikom w handlu zagranicznym. W sprzedaży towarów w 2016 r. mieliśmy 8,4 mld zł nadwyżki, w sprzedaży usług niemal 60 mld zł. To w zasadzie pokryło ujemne saldo dochodów. A jest ono spore: mamy dużo kapitału z zewnątrz, więc wypłaca on ze swoich polskich inwestycji więcej, niż my jesteśmy w stanie zarobić na naszych zagranicznych lokatach. Niemniej deficyt na rachunku bieżącym był rekordowo niski, 0,2 proc. PKB. To daleko od poziomów alarmowych (między 4 a 6 proc. PKB).

Mówiąc inaczej – dzięki temu, że polska gospodarka więcej sprzedaje za granicę, niż stamtąd kupuje, możemy spokojnie patrzeć na to, jak zagranica odcina kupony od swoich inwestycji, transferując z kraju nad Wisłą miliardy złotych rocznie.

A może nas wykorzystują

No właśnie – czy ten transfer pokazuje, jak bardzo wykorzystywana jest Polska przez obcy kapitał? Wicepremier Mateusz Morawiecki uważa, że to właśnie do niego nawiązywał w programowym wystąpieniu na kongresie PiS w Przysusze.

– Jeszcze jako prezes banku posłałem kolegom tekst, z którego wynikało, że co roku transferujemy za granicę dziewięćdziesiąt kilka miliardów złotych. Wyobraźcie sobie tę liczbę. Dziewięćdziesiąt kilka miliardów złotych co roku bez podatku transferujemy do innych krajów. To jest ten model rozwoju gospodarczego, który został nam zaserwowany, który przyjęliśmy i który doprowadził do takiego, a nie innego porządku krajowego. Dzisiaj co roku 5 proc. polskiego PKB wyjeżdża za granicę – mówił.

Rzeczywiście, jeśli spojrzeć na dane o bilansie płatniczym (publikuje je NBP), to rozchody w zestawieniu dochodów pierwotnych (kwoty, jakie wypływają za granicę z Polski) robią wrażenie. W ubiegłym roku było tego ponad 115 mld zł. Ale nie wszystko jest efektem pazerności inwestorów. Po pierwsze, część to zarobki cudzoziemców pracujących w Polsce. Głównie Ukraińców, którzy przyjeżdżają do Polski w coraz większej liczbie, a w ubiegłym roku wysłali do domów rekordowo dużo pieniędzy. W sumie – prawie 14 mld zł. Zostaje więc jeszcze 101 mld zł. Ale w tej kwocie są jeszcze reinwestowane zyski – czyli to, co zagranica zarabia na swojej działalności, ale przeznacza na dalszy rozwój polskich spółek córek. To ponad 27 mld zł w ubiegłym roku. Za granicę wypływa więc 74 mld zł. Kwota nadal robi wrażenie. Ale jak się ją zestawi z wartością inwestycji (2,2 bln zł), to wrażenie jest już nieco mniejsze. Bo oznacza to, że zagranica wyciska z Polski jakieś 3,3 proc. tego, co zainwestowała.

Przyjmijmy jednak punkt widzenia wicepremiera i potraktujmy całą kwotę rozchodów jako tę, która „wyjeżdża za granicę”. Nawet jeśli przyjąć, że transfer wynosi 115 mld zł, to stopa zwrotu rośnie do 5,3 proc. Dużo? Porównajmy ją ze stopą zwrotu, jaką polscy inwestorzy uzyskują za granicą. Oczywiście wartość naszych aktywów jest dużo mniejsza, na koniec 2016 r. było to 1,1 bln zł. Zysk ze wszystkich polskich aktywów za granicą był niewiele mniejszy od tego, który obcy kapitał uzyskał w Polsce, bo wyniósł 4,7 proc. Na dodatek ubiegły rok był jednym z nielicznych w ostatniej dekadzie, kiedy polska stopa zwrotu była niższa od zagranicznej, bo zwykle jest odwrotnie. Dla przykładu: w 2013 r. na naszych zagranicznych aktywach zarobiliśmy ok. 7 proc., podczas gdy zagranica u nas ok. 5,5 proc. Dla porządku trzeba jeszcze wspomnieć, że dużą rolę w polskich aktywach za granicą odgrywają rezerwy walutowe NBP inwestowane raczej konserwatywnie. Ma to znaczenie, bo przy ostrożnym działaniu banku centralnego na zagranicznych rynkach raczej trudno o duży zysk.

O ile tezy o gigantycznych transferach są raczej chybione, o tyle inne diagnozy, jakie się stawia ostatnio w dyskusjach na temat roli kapitału zagranicznego – już nie. Na przykład ta, że branżowo rozkłada się on nieoptymalnie dla zwiększania potencjału wzrostu gospodarczego. Pół biedy, że 60 proc. bezpośrednich inwestycji zagranicznych jest ulokowanych w usługach. Gorzej, że prawie 15 proc. to handel, a kolejne 25 proc. to bankowość i ubezpieczenia. W obu przypadkach to branże raczej nieeksportujące. A to właśnie eksport jest jednym z motorów gospodarczego wzrostu. Poza tym Polska jest obecnie w zupełnie innym miejscu niż w latach 90. Dziś nie ma potrzeby „polowania na kapitalistę”, a już na pewno na każdego kapitalistę. Są sektory, w których kapitał się przyda, ale są też takie, gdzie czas na dezinwestycje zagraniczne.

Zauważył to UNCTAD, jedna z agend ONZ, która wydała niedawno nowy raport o światowych przepływach kapitału związanych z bezpośrednimi inwestycjami zagranicznymi. We fragmencie poświęconym dezinwestycjom Polska zajmuje poczesne miejsce. Eksperci UNCTAD prezentują czytelnikom nowe pojęcie – repolonizacja – i opisują działania państwa w sektorze bankowym. I nie chodzi wcale o obecny rząd – UNCTAD przypomina, że o repolonizacji, czy też udomowieniu banków, zaczęto mówić krótko po wybuchu kryzysu finansowego z 2008 r. Mówiono jednak dużo, działano mniej. Jednym z pierwszych tego typu ruchów było przejęcie przez PKO BP (kontrolowane przez Skarb Państwa) polskiej spółki córki szwedzkiej Nordei, które nastąpiło dopiero w 2014 r.

Repolonizacja nabrała tempa w ostatnich latach, a jej przykłady to choćby przejęcie pakietu kontrolnego w banku Pekao od włoskiego UniCreditu przez państwowy Polski Fundusz Rozwoju wespół z kontrolowanym przez państwo PZU. Wcześniej Alior Bank przejął aktywa polskiej spółki córki amerykańskiego GE Capital.

Choć polskie przykłady otwierają listę zamieszczoną w raporcie, to nie są one na niej jedyne. UNCTAD wspomina też o wysiłkach rządu Węgier, który pod tym względem nawet wyprzedził Warszawę. Budapeszt wyznaczył sobie cel, którym był 60-procentowy udział kapitału krajowego w sektorze bankowym. Przykładem odzyskania banku było przejęcie w 2014 r. MKB Bank od niemieckiego BayernLB.

Czy repolonizacja to wstyd

Nasza repolonizacja nie jest jednak czymś wyjątkowym na mapie świata. Z tego samego raportu wynika, że ani polski rząd, ani węgierski nie są w światowej awangardzie pod względem sceptycyzmu wobec zagranicznego kapitału. Autorzy stwierdzają w nim, że polityka inwestycyjna poszczególnych krajów jest coraz bardziej złożona, cele stają się rozbieżne i coraz częściej dochodzi do rządowych interwencji w tym obszarze.

UNCTAD doliczył się aż 124 kluczowych nowych regulacji, które w ubiegłym roku wprowadzało 58 krajów. To o jedną czwartą więcej niż rok wcześniej. Większość co prawda liberalizowała i promowała przepływy kapitału z tytułu inwestycji – ale udział regulacji „wolnościowych” spadł do 79 proc. Jedna piąta to były obostrzenia. Przykłady? Choćby Polska i jej nowe reguły obrotu ziemią rolną. Ale takich przykładów prób ograniczenia inwestycyjnej swobody UNCTAD podaje więcej – np. Australia, która dokonała przeglądu zagranicznych inwestycji w infrastrukturę i uznała (między innymi) za sprzeczną z narodowym interesem 99-letnią dzierżawę na rzecz zewnętrznego inwestora sieci energetycznej Ausgrid. Albo Brazylia, która w ubiegłym roku odkręciła swoje zliberalizowane dopiero co prawo umożliwiające zakup przez zagranicę nawet 49 proc. akcji narodowej linii lotniczej (wcześniej pułap wynosił 20 proc.). Obostrzenia, na jakie decydują się poszczególne kraje, zwykle są osadzone w twardym kontekście, na przykład troski o zapewnienia bezpieczeństwa kraju lub konieczności kontroli nad strategicznymi branżami (np. energetyczną). To dlatego Bułgaria zmieniła ustawę o prywatyzacji, by wpisać na listę przedsiębiorstw państwowych niepodlegających sprzedaży trzy firmy zbrojeniowe. Z kolei Kanada opublikowała „Wytyczne dotyczące przeglądu inwestycji w zakresie bezpieczeństwa narodowego”, by poprawić przejrzystość zagranicznych inwestycji w najbardziej kluczowych obszarach.

UNCTAD podaje zresztą przykłady bezpośredniego wpływania rządów na konkretne próby przeprowadzenia inwestycji uzasadniane właśnie względami bezpieczeństwa narodowego albo potrzebą ochrony konkurencji na rynku wewnętrznym. Dla przykładu: z pierwszego argumentu skorzystano, blokując przejęcie niemieckiej firmy Aixtron przez chińskiego inwestora – najpierw swoją wstępną zgodę wycofało niemieckie ministerstwo gospodarki i energii, potem podobną transakcję (próbę przejęcia amerykańskiego oddziału Aixtronu) zastopował amerykański rząd. Amerykanie „wyrazili zaniepokojenie” również planami odsprzedaży Chińczykom amerykańskiej spółki koncernu Philips. Ostatecznie koncern transakcji zaniechał. Podobny los spotkał projekt przejęcia przez chiński Xiamen Sanan Integrated Circuit kalifornijskiej firmy Global Communication Semiconductors. Projekt ogłoszono w marcu 2016 r., a wycofano się z niego pięć miesięcy później, gdy komisja inwestycji zagranicznych w USA zgłosiła „głębokie obawy”.

Okładka magazyn

Okładka magazyn

źródło: Inne

Z kolei na potrzebę ochrony konkurencji na rynku wewnętrznym powoływało się kilka krajów europejskich. Choćby Szwecja, gdy norweska firma Visma chciała przejąć szwedzkiego konkurenta – firmę Fortnox. Szwedzki urząd do spraw konkurencji nie wydał na to zgody i pogroził Norwegom sądem na wypadek, gdyby upierali się przy swoim. Ostatecznie odstąpili. Inny przykład to zablokowanie przez francuski nadzór kapitałowy próby przejęcia 22 proc. akcji grupy SFR przez holenderską firmę Altice. Altice był co prawda akcjonariuszem SFR, ale chciał zwiększyć stan posiadania. Francuskie władze miały w tej sprawie jednak inne zdanie.

Inny powód blokowania zagranicznych inwestorów to kwestie podatkowe. Najlepszy przykład to fiasko transakcji przejęcia irlandzkiej firmy farmaceutycznej Allergan przez Pfizera. Amerykanie chcieli upić irlandzkie przedsiębiorstwo, by przenieść na wyspę swoją centralę. Powód? Niższe podatki. Ale w międzyczasie amerykański rząd przyjął regulacje, które stawiały pod dużym znakiem zapytania podatkową atrakcyjność całej operacji. I Pfizer zrezygnował.

Nic dziwnego, że autorzy raportu UNCTAD są nieco skonfundowani: z jednej strony liberalizacja, promocja i ułatwienie inwestycji stanowiły kluczowe elementy globalnej polityki inwestycyjnej w 2016 r. Z drugiej rządy mają coraz częściej krytyczne podejście w przypadku przejęć krajowych firm przez inwestorów z zagranicy, w szczególności jeśli takie przejęcia mają wpływ na bezpieczeństwo narodowe lub w ich efekcie firma z zewnątrz przejmuje kontrolę nad strategicznymi aktywami. Stąd wniosek, że czasy nieskrępowanych przepływów kapitału powoli się kończą i to kraje rozwinięte nadają ton tej tendencji. Polska ze swoją repolonizacją banków i zapowiedzią selektywnego doboru inwestorów w przemyśle nie ma się czego wstydzić.