• Czego zabrakło do podwyżki stóp w lipcu?

- Nie można stwierdzić, że czegoś zabrakło. Pewną rolę mogły odegrać względy taktyczne. Nie chcieliśmy rozbudzić oczekiwań na kolejne podwyżki, dokonując zmiany miesiąc po miesiącu.

• Czerwcowa podwyżka miała charakter wyprzedzający?

- Doszliśmy do wniosku, że należy podnieść stopy z uwagi na wyższy od prognoz wzrost gospodarki i płac, pogarszające się relacje między płacami a wydajnością, co prowadzi do wzrostu jednostkowych kosztów pracy. W długim okresie jest to czynnik proinflacyjny.

• Ale obecnie inflacja spada.

- Faktycznie, teraz może nastąpić spadek w okolice 2 proc., ale poczekajmy, jak ukształtują się w tym roku ceny żywności. Na koniec roku wyniesie 2,5-3 proc.

• Prognozy wskazują na spadek dynamiki wzrostu PKB.

- Są sygnały z przemysłu czy z budownictwa, które wskazują, że tak może być i wzrost może być słabszy, niż sądziliśmy, co byłoby niewątpliwie istotną informacją. Od drugiego kwartału dynamika PKB może spaść poniżej 6 proc. i mieć tendencję spadkową. Może się okazać, że założenia w ostatniej projekcji inflacyjnej NBP są zbyt optymistyczne. Jeśli wzrost będzie słabszy, to być może zmienią się trendy dotyczące płac i zmniejszy się presja inflacyjna, a tym samym konieczność kolejnych podwyżek stóp. Ale należy poczekać na następne dane, aby stwierdzić, czy to już zapowiedź odwrócenia trendu, czy przejściowe spowolnienie. Pod koniec sierpnia będziemy już bogatsi o tę wiedzę.

• Jednak od kolejnych podwyżek chyba nie uciekniemy?

- Wątpię, by nie było potrzeby dalszych podwyżek. Najgorszy byłby taki scenariusz, w którym tempo wzrostu gospodarki się obniża, a płace i popyt nadal silnie rosną. Wtedy inflacja mogłaby być napędzana od strony kosztowej i popytowej. Jeśli firmy będą podnosić płace i ceny, my będziemy musieli reagować stopami. Wzrost jednostkowych kosztów pracy nie musi automatycznie prowadzić do wzrostu cen. Firmy mają ograniczone możliwości podwyższania cen, choćby ze względu na konkurencję dóbr importowanych, zwłaszcza przy silnym złotym.

• Wcześniej wspominał pan, że podwyżka stopy NBP do 6 proc. mogłaby się odbić negatywnie na gospodarce.

- Można tak przypuszczać, ale na razie, przy obecnym poziomie cen kredytów, koszt kapitału nie ogranicza aktywności inwestycyjnej. Firmy kierują się rentownością, a ona jest wysoka. My też nie chcemy uderzać za mocno, żeby nie prowadzić do zbyt dużych zmian produkcji i inflacji. Chcemy, żeby inflacja jak najmniej odchylała się od celu, a wzrost PKB od poziomu potencjalnego, który prawdopodobnie wynosi około 5 proc.

• Czy projekcja jest nadal tylko jednym ze źródeł informacji przy podejmowaniu decyzji w polityce pieniężnej?

- To wciąż jedna z informacji, którą rada ma do dyspozycji. Wydaje mi się, że w ostatnim czasie waga projekcji rośnie, wzrasta zaufanie do wyników modelu, a projekcja dobrze oddaje stan gospodarki. W naszym spojrzeniu na gospodarkę będziemy musieli także zwracać coraz większą uwagę na ceny aktywów finansowych, bo stają się one coraz bardziej istotne dla konsumpcji czy inwestowania, a także dla stabilności systemu finansowego. Rynek aktywów w Polsce nabiera znaczenia, choć może nie tak bardzo jak to ma miejsce w USA. Musimy też zwracać uwagę na stopy procentowe ustalane przez inne banki centralne, aby nie dopuścić do ucieczki kapitału z naszego rynku.

• JAN CZEKAJ

profesor Akademii Ekonomicznej w Krakowie, od 2004 roku członek RPP