Rynek finansowy zapewne odetchnie. Ale tylko chwilowo. Przecież diabeł i tak tkwi w implementacji, a mało kto chyba wierzy, że przyjmując kolejne pakiety reform, Grecja swój dług spłaci. Ten dług jest po prostu za duży jak na kraj, który się nie rozwija, a nawet jak zacznie, to wzrost będzie mizerny, niedający szansy na szybkie wypracowanie nadwyżki pierwotnej w budżecie.

Dwa tygodnie temu pisałem, że rośnie ryzyko rynkowego defaultu. W zeszłym tygodniu Fitch i S&P poinformowały, że jakiekolwiek dobrowolne rolowanie długu zostanie ocenione jako wymuszone i uznane za formalną niewypłacalność. W sumie słuszna ocena, co to za dobrowolność, do której inwestorzy są zmuszani. Zapewne politycy europejscy będą wymyślać różnego rodzaju konstrukcje, aby taki scenariusz się nie zmaterializował. Ale w dłuższym okresie nie da się rynku oszukać. Ryzyko niekontrolowanego defaultu w ostatnich tygodniach wzrosło, a nie zmalało. Może się wydawać, że przyznanie Grecji kolejnego pakietu pomocy problem na kolejnych kilka lat rozwiąże, ale przecież wiadomo, że Grecja przez całą dekadę albo i dwie nie będzie w stanie wyjść po finansowanie na rynek. Politycy europejscy chcą doczekać do 2013 roku, kiedy zacznie działać mechanizm umożliwiający restrukturyzację w ramach powołanego funduszu EFS, przewidujący udział prywatnych inwestorów. Rynek jednak nie ma zamiaru czekać aż do 2013 roku. Bo przecież jeśli nawet Grecja przegłosuje pakiet, a Unia i fundusz uchwalą kolejną pomoc, nie oznacza to wcale końca problemów.

Po pierwsze, dlatego że istnieje ryzyko zaliczenia greckich papierów jako niewypłacalnych przez jedną z agencji ratingowych, co po ostatnich ogłoszeniach Fitch i S&P wydaje się bardzo prawdopodobne. Po drugie, istnieje wysokie prawdopodobieństwo, że rząd grecki nie będzie realizował skutecznie pakietu reform. Tak zdarzało się w przeszłości. Po trzecie rynki przestraszyły się opozycji greckiej, która inaczej niż opozycja w Portugalii czy w Irlandii sprzeciwia się programowi reform. W sumie w interesie opozycji byłoby umorzenie znacznej części greckiego długu, bo wtedy Grecja byłaby znacznie mniej zależna od MFW i Unii, a moment zamętu związanego z ogłoszeniem niewypłacalności spadłby na obecnie rządzących. Redukcja długu jest najbardziej nie na rękę Francji, która ma najwięcej do stracenia na takiej operacji, gdyż jej banki są najbardziej zaangażowane w Grecji. Nieprzypadkowo widać u nich tak wielką determinację, aby u sterów MFW stanęła Francuzka...

Dziś należy skupić się raczej na tym, jak w sposób kontrolowany i najmniej kosztowny dla gospodarki europejskiej przeprowadzić operację restrukturyzacji greckiego długu. Trzeba sobie odpowiedzieć na pytanie, które zadał wiceprezes NBP Andrzej Raczko: co zrobić, aby Grecja po restrukturyzacji mogła wrócić na rynek długu. Wydaje się, że aby to było możliwe, skala redukcji długu musi być znacznie głębsza niż 50 proc. Chodzi przecież o to, aby Grecja była w stanie go przy swej niekonkurencyjnej gospodarce obsługiwać. Dlatego też skala redukcji musiałoby być prawdopodobnie bliższa 70 proc., tak aby relacja długu do PKB wyniosła ok. 50 proc. PKB. Jednocześnie wraz z redukcją długu ważne będzie wydłużenie jego zapadalności. I zapewne Grecja będzie musiała mieć otwartą linię kredytową w MFW do roku 2013, czyli do momentu, kiedy podobny mechanizm będzie mógł być oferowany przez UE.

Tak czy inaczej, im prędzej uda się Grecję postawić na nogi i zminimalizować jej uzależnienie od innych państw, tym lepiej. Wtedy to od determinacji greckich polityków będzie zależało, czy wyprowadzą kraj na prostą, odzyskując konkurencyjność, czy też nie. A pilnować całego procesu będzie rynek.