Gdy przywódcy finansowego świata spotkają się w tym miesiącu w Waszyngtonie na dorocznym zgromadzeniu Banku Światowego i Międzynarodowego Funduszu Walutowego, powinni być chyba zadowoleni, że nie ma wyraźnego konkurenta dla dolara w roli waluty światowej.
Gdyby euro było w pełni gotowe do przejęcia tej funkcji, to moglibyśmy obserwować wzrost jego kursu do ponad 2 dol., nie zaś - co raczej tak czy owak nastąpi - do 1,65-1,70 dol. Nie można przecież traktować swoich klientów aż tak źle, jak traktowały ich ostatnio Stany Zjednoczone, bo pójdą sobie gdzie indziej.
Przez ostatnie sześć lat wartość dolara (ważona obrotami handlowymi) spadła o ponad 1/4, ponieważ USA ciągle utrzymywały deficyt handlowy na rekordowo wysokim poziomie. Ze względu na słabą gospodarkę, źle skonstruowany system finansowy i poważne obawy o wzrost inflacji długofalowy trend kursu dolara jest spadkowy - nawet gdyby skończył się obecny kryzys kredytowy. A przecież jeszcze się nie kończy.
Nie jest prawdopodobne, żeby wystarczyła pomoc Rezerwy Federalnej dla systemu finansowego, jeśli banki nie znajdą świeżych kapitałów, i to dużych. Super bogate fundusze majątku narodowego mają gotówkę na uratowanie amerykańskich banków. Nie wydaje się jednak, żeby chciały to robić w tym momencie, nawet gdyby amerykański system polityczny na to zezwolił. A skoro utrzymują się zarówno trudności kredytowe, jak i spadek cen nieruchomości mieszkalnych, to coraz bardziej prawdopodobna staje się szeroko zakrojona pomoc dla dotkniętych kryzysem kredytów hipotecznych, która podatników w USA kosztować będzie bilion dolarów albo więcej. Tu jednak pojawia się problem: czy po tylu latach marnych zarobków na aktywach dolarowych globalni inwestorzy naprawdę będą skłonni wchłonąć kolejny bilion dolarów amerykańskiego długu przy stopach pro- centowych bliskich obecnym i przy kursach walutowych na poziomie zbliżonym do dzisiejszego?
Inwestowanie w dług USA obecnie trudno uznać za okazję nawet przy zniżkującym dolarze. Przeciągające się i prowadzone bez powodzenia operacje wojskowe powodują ustawiczny drenaż finansowych zasobów kraju, a ich koszty - według ostatnich szacunków Lindy Bilmes i Josepha Stliglitza - sięgają potencjalnie wielu bilionów dolarów.
W przyszłym roku niemal na pewno dojdzie w USA do znaczącego wzrostu niewypłacalności firm, choć wiele z nich weszło w recesję z bilansami w stosunkowo dobrym stanie. Finanse państwa i samorządów są w dużo gorszej kondycji. Na skutek spadku cen mieszkań oraz dochodów maleją wpływy podatkowe, toteż liczne amerykańskie samorządy mogą trafić pod zarząd komisaryczny, jak się to zdarzyło Nowemu Jorkowi w latach 70. XX wieku. Amerykańskimi obligacjami samorządowymi obraca się dziś przy uwzględnieniu dużej premii za ryzyko, a przecież nie doszło jeszcze do żadnej dużej niewypłacalności w sektorze publicznym.
Oczywiście, gdyby w którymś momencie dolar miał spaść z pozycji dominującej waluty świata, euro byłoby jedyną walutą, która mogłaby stanowić poważne rozwiązanie alternatywne. W II połowie stulecia równie dobrze może wyprzeć dolara juan. Obecnie jednak drakońska kontrola kapitałowa w Chinach oraz represje finansowe na ogromną skalę dyskwalifikują tę walutę jako kotwicę globalnego systemu ekonomicznego.
Na szczęście dla dolara euro - jak się wydaje - również ma problemy. Europejskie banki nadal są zbałkanizowane, a krajowe organy regulacyjne starają się promować miejscowych czempionów. Choć dług państwowy krajów europejskich jest denominowany w euro, to przecież papiery dłużne Niemiec i Włoch trudno uważać za identyczne, to zaś sprawia, że rynkowi euroobligacji rządowych brakuje głębi i płynności, jaka cechuje rynek amerykańskich papierów skarbowych.
Co więcej, międzynarodowym inwestorom o wiele łatwiej kupować i sprzedawać nieruchomości w USA niż w większości krajów Europy. Poza tym fakt, że nie istnieje ogólnoeuropejska polityka budżetowa, stwarza dużą niepewność co do tego, jak Europejski Bank Centralny mógłby się finansować, gdyby nagle, po dużej operacji ratunkowej, stanął wobec konieczności pokrycia śmieciowych długów banków.
Jednak euro naprawdę przybiera na sile. Przy obecnych kursach wymiany Unia Europejska jest pod względem gospodarczym większa od Stanów Zjednoczonych. Nowi członkowie z Europy Środkowej i Wschodniej wnoszą do niej ogromny dynamizm i elastyczność. Jednocześnie Europejski Bank Centralny zyskuje znacznie na wiarygodności dzięki temu, jak podchodzi do głobalnego kryzysu kredytowego. A gdyby jeszcze krajom strefy euro udało się przekonać Wielką Brytanię do zostania jej pełnoprawnym członkiem - co oznaczałoby przejęcie jednego z dwóch najważniejszych ośrodków finansowych świata, czyli Londynu - wówczas euro naprawdę mogłoby zacząć odgrywać rolę istotnej alternatywy wobec dolara.
W 1971 roku, gdy dolar załamał się wraz ze zmierzchem powojennego systemu stałych kursów walutowych, amerykański sekretarz skarbu, John Connally, wygłosił wobec swoich zagranicznych kolegów słynne zdanie: Dolar to nasza waluta, ale wasz problem. Od tego czasu utrzymuje się szczególna pozycja dolara, choć często zdarzało się, że od niego odchodzono.
Pozycję waluty światowej cechuje ogromna inercja. Brytyjski funt stracił tę rolę na rzecz dolara dopiero po ponad 50 schyłkowych latach w przemyśle i dwóch wojnach światowych. Teraz jednak taka zmiana może nastąpić dużo szybciej. Choć więc szefowie banków centralnych i ministrowie finansów zastanawiają się, jak interweniować w celu wsparcia dolara, to powinni też zacząć myśleć o tym, co robić, kiedy nadejdzie pora,żeby utrzeć mu nosa.
KENNETH ROGOFF
profesor ekonomii i polityki publicznej w Harvard University. Poprzednio był głównym ekonomistą Międzynarodowego Funduszu Walutowego
Tłum. A.G.
CProject Syndicate, 2008.
www.project-syndicate.org