• Jak należy czytać ostatni komunikat RPP o możliwej podwyżce stóp procentowych w najbliższym czasie?

- Naszym celem było zwrócenie wyraźnej uwagi na taką możliwość. Czas do podwyżki powinien być liczony już w miesiącach, a nie w kwartałach. Ale nie wiem, czy to stanie się już za miesiąc czy za pięć. Na pewno jednak mamy większe prawdopodobieństwo podwyżek niż pozostawienia stóp bez zmian.

• Z czego wynika takie wyraźne ostrzeżenie?

- Ono bierze się ze sfery realnej: gospodarka, zatrudnienie i płace rosną bardzo szybko, choć bieżąca inflacja jest niska. Dane wskazują także na wyższe ryzyko przyspieszenia inflacji w przyszłości. Dlatego ewentualne działanie może być uzasadnione, jeśli nie konieczne.

• Czy sytuacja zmieni się za miesiąc, dwa, trzy?

- Nie sądzę. Prawdopodobnie będziemy mieli w najbliższych miesiącach do czynienia z niską inflacją. Trzeba jednak pamiętać, że ewentualne dzisiejsze zmiany będą oddziaływały na inflację w 2008 roku. Oczywiście w każdym miesiącu otrzymujemy nowy zestaw danych o gospodarce, który może nieco zmieniać obraz sytuacji. Na razie sytuacja wygląda znakomicie, nawet paradoksalnie za dobrze jak dla nas. Mamy wysoki wzrost PKB, niską inflację, więc można by rzec - po co cokolwiek zmieniać. Jednak sytuacja jest niejednoznaczna, trudna i nasze ewentualne ruchy mogłyby być niezrozumiałe. Jednak musimy podkreślać, że gospodarka jest rozpędzona, tempo wzrostu wyższe niż potencjalne, a to musi wywołać wzrost inflacji w przyszłości.

• W tej trudnej sytuacji wystarczy na początek jedna podwyżka o 25 pkt bazowych?

- Trudno dziś mówić o skali. Będziemy obserwować rozwój sytuacji w kolejnych miesiącach i podejmować odpowiednie decyzje. Jakkolwiek sam skłaniam się do uznania poglądu, że podwyżki stóp mogą być potrzebne, to trudno jest jednoznacznie stwierdzić, czy podwyżka jest konieczna. Sporządzane dotąd prognozy wskazywały, że w drugiej połowie roku tempo wzrostu może ulec osłabieniu. Jeżeli faktycznie tak by było, to może się okazać, że podwyżka nie będzie konieczna. Gdyby tempo wzrostu spadło do około 5 proc., to byłby to wzrost zbliżony do potencjalnego, neutralnego dla inflacji.

• Od kilku miesięcy rada zwraca uwagę na te same zagrożenia: wysokie tempo wzrostu PKB, płac i popytu.

- Faktycznie - od kilku kwartałów głównie te wskaźniki wpływają na naszą ocenę. Z dzisiejszej perspektywy wszystko wygląda pozytywnie, ale niestety wysoki wzrost niesie ze sobą zagrożenia dla inflacji. Spada bezrobocie, a zatem wcześniej czy później pojawią się napięcia na rynku pracy, które mogą zdynamizować wzrost płac. Choć wzrost płac nie musi się przełożyć na wzrost cen, bo rośnie wydajność pracy, firmy notują rekordowe wyniki finansowe i mają rezerwy finansowe, z których mogą finansować wzrost płac nie podnosząc cen. Nie ma gwarancji, że taka sytuacja będzie trwać w nieskończoność. Płace mogą w pewnym momencie stać się czynnikiem pobudzającym inflację.

• Minister finansów wskazuje, że polskiej gospodarce nie grozi przegrzanie i dlatego nie ma powodów do podwyżki stóp?

- Dla bankiera centralnego najważniejsza jest relacja rzeczywistego i potencjalnego PKB. Obecnie rzeczywiste przekracza potencjalne, czyli niesie ryzyko wzrostu inflacji. W pierwszym kwartale możemy liczyć na dynamikę PKB rzędu 7-7,4 proc., co zdaje się być tempem przekraczającym potencjalne. Dziś nie wiem, czy ono się utrzyma, ale tak szybki wzrost wiązałby się z ryzykiem przegrzania gospodarki. Dlatego ewentualny spadek dynamiki PKB w drugiej połowie roku przyszedłby w sukurs radzie. Wydaje się, że jeśli gospodarka będzie zwalniała, to łagodnie i w całym roku wzrost PKB będzie zbliżony do 6 proc.

• Czy w 2007 r. istnieje ryzyko przekroczenia celu inflacyjnego, czyli 2,5 proc.?

- To ryzyko jest nadal niewielkie i w średnim terminie perspektywy są dobre. Nawet nowa projekcja inflacji może pokazać do trzeciego kwartału niższy wskaźnik CPI niż projekcja styczniowa. Pozostaje pytanie, co będzie w czwartym kwartale, ale jestem przekonany, że nic gwałtownego raczej się nie zdarzy. Do końca roku inflacja nie powinna przekroczyć 2,5 proc.

• W tej sytuacji nie będzie łatwo uzasadnić decyzji o ewentualnej podwyżce?

- To będzie trudne zadanie. Wprawdzie ekonomiści i analitycy przyjęliby ją ze zrozumieniem, ale RPP musi mieć też na uwadze to, co sądzi szersza publiczność, którą powinniśmy przekonywać o słuszności naszych działań.

• Do tej pory nie opowiadał się pan za podwyżką. Co może pana do niej przekonać?

- Mogą mnie przekonać kolejne dane. Ze względu na tempo wzrostu PKB i płac istnieje uzasadniona obawa o inflację w przyszłości. Na razie nic złego się nie dzieje, bo relacje między płacami i wydajnością są korzystne. Podwyżkę można będzie uzasadnić perspektywami inflacji i horyzontem działania RPP. Dziś jednak przekonującego uzasadnienia nie ma, to raczej intuicja, bo projekcje NBP, na których po części opieramy decyzje, nie zawsze się sprawdzały. Dlatego uważnie będziemy obserwować dane dotyczące dynamiki PKB i płac.

• Czy nie będzie tu dysonansu: niska inflacja, korzystniejsza projekcja, a jednak podwyżka stóp?

- Jeśli będzie podwyżka, to będzie uzasadniona bieżącymi danymi, które nie od razu będą widoczne w wyższej inflacji. Jeśli płace będą rosły szybciej niż teraz, wzrost wydajności nie będzie nadążał za wzrostem płac, to jest jasne, że wcześniej czy później ceny wzrosną. Gdyby wzrost inflacji wynikał z czynników o charakterze popytowym i miał być trwały - będziemy musieli podjąć odpowiednie kroki. Gdyby bieżąca inflacja była niska, a mimo to perspektywy wysokiego wzrostu PKB i płac skłaniały do zacieśnienia polityki pieniężnej, to faktycznie trudno będzie wytłumaczyć podwyżkę. Ale trzeba podejmować także i takie decyzje. Jesteśmy przecież od trudnych rzeczy.

Jan Czekaj

profesor i kierownik katedry rynku kapitałowego Akademii Ekonomicznej w Krakowie. W latach 2002-2004 wiceminister finansów, od 2004 roku członek Rady Polityki Pieniężnej