Na wtorkowym posiedzeniu Rada Ministrów ma skierować do Sejmu projekt ustawy porządkującej przepisy polskiego prawa po wejściu w życie rozporządzenia MAR (Market Abuse Regulation). Wprawdzie takie akty prawne wydawane przez Radę Unii Europejskiej i Komisję Europejską stosuje się w państwach członkowskich bezpośrednio, ale chodzi o to, żeby z polskich regulacji usunąć przepisy – na przykład dotyczące obowiązków informacyjnych spółek publicznych – dublujące się z MAR. Bruksela do decyzji na poziomie krajowym zostawiła także kwestię kar, które grożą uczestnikom rynku kapitałowego za nieprzestrzeganie przepisów. Tę kwestię także ma uregulować ustawa, którą jutro zatwierdzić ma Rada Ministrów. I to właśnie wysokość ewentualnych sankcji administracyjnych, które będzie mogła nakładać nadzorująca rynek Komisja Nadzoru Finansowego, budzi największe emocje. Dlaczego? Bo Bruksela zastrzegła, że maksymalne kary za poszczególne przewinienia nie mogą być niższe niż zapisane w MAR. Dowolność w ich kształtowaniu na poziomie krajowym polega tylko na tym, że kraje mogą dowolnie podwyższać ich górne limity. I tak na przykład według MAR za niepoinformowanie o transakcjach akcjami spółki członek jej zarządu może otrzymać karę do 500 tys. euro (2,1 mln zł – kary na waluty lokalne przelicza się według kursu euro z 2 lipca 2014 r.). W porównaniu z obecnie obowiązującymi na polskim rynku przepisami oznacza to 20-krotny wzrost możliwej sankcji administracyjnej.

– Rozporządzenie MAR zostało napisane pod kątem największych unijnych rynków, takich jak londyński czy frankfurcki. Proponowane w nim kary są nieadekwatne do wielkości firm notowanych na warszawskiej giełdzie i zarobków ich menedżerów. – mówi radca prawny Marcin Marczuk z kancelarii prof. Marek Wierzbowski i Partnerzy.

Dlatego w trakcie prac nad projektem organizacje działające na rzecz uczestników rynku – takie jak Stowarzyszenie Emitentów Giełdowych czy Izba Domów Maklerskich – starały się o wpisanie niższych limitów kar. Ministerstwo Finansów, które nadzoruje proces legislacyjny, częściowo uwzględniło argumenty o nadmiernej restrykcyjności proponowanych przez Unię kar. W projekcie ustawy górne limity sankcji finansowych zostały ustalone z reguły na poziomie o połowę niższym niż zapisane w MAR. Ale na ostatniej prostej przed przekazaniem ustawy do zatwierdzenia Radzie Ministrów Ministerstwo Spraw Zagranicznych, które zobowiązane jest dbać o to, żeby krajowe ustawy były zgodne z prawem unijnym, ponownie podniosło limity sankcji finansowych do wartości wymaganych przez Brukselę.

– Nawet gdyby Komisja Europejska zarzuciła Polsce niezgodność krajowego prawa z MAR, to mamy bardzo mocne argumenty, żeby utrzymać kary proponowane przez Ministerstwo Finansów. Choć uważam, że i one były zbyt wysokie – ocenia Marczuk.

– Jedynym powodem, dla którego MSZ zgłosiło uwagi do procedowanego projektu ustawy są minimalne wymagania nałożone na państwa członkowskie (w tym Polskę) przez prawo unijne. Podkreślamy, że z projektowanych przepisów nie wynika obowiązek nakładania sankcji w maksymalnej wysokości – wyjaśnia Ministerstwo Spraw Zagranicznych. Ale zmiany dokonane przez resort w projekcie są niekonsekwentne. Na przykład z punktu widzenia sankcji MAR nie odróżnia członków zarządów i rad nadzorczych, określając ich łącznie jako „osoby pełniące obowiązki zarządcze”. Za naruszenie przepisów dotyczących informacji, czyli takich, które dotyczą działalności biznesowej emitenta i po podaniu do publicznej wiadomości mogłyby wpłynąć na cenę instrumentów finansowych powiązanych ze spółką, dla tej grupy osób rozporządzenie przewiduje karę w maksymalnej wysokości nie niższej niż 1 mln euro. Tymczasem w projekcie ustawy mamy wpisaną kwotę w wysokości do 4,2 mln zł dla członków zarządów i 100 tys. zł dla osób zasiadających w radach nadzorczych. W porównaniu z obecnie obowiązującymi przepisami sankcje dla członków zarządu wzrosną 40-krotnie, rada nadzorcza w ogóle nie była objęta tą regulacją.

Wytłumaczeniem dla chaosu, który panuje w projekcie ustawy, może być pośpiech. Rozporządzenie MAR weszło w życie 3 lipca tego roku i teoretycznie już wtedy polskie prawo powinno być do niego dostosowane. Ale prace legislacyjne ruszyły dopiero w kwietniu, teraz rząd stara się zmniejszyć opóźnienie. Rada Ministrów przekaże projekt do Sejmu, więc to posłowie będą mieli szansę skorygować niekorzystne z punktu widzenia uczestników rynku kapitałowego rozwiązania. Trudno przypuszczać, żeby przywrócenie łagodniejszych kar na tym etapie forsowało Ministerstwo Finansów.

„Zapewnienie stosowania rozporządzenia MAR wymaga ustanowienia na poziomie prawa krajowego sankcji i środków administracyjnych z tytułu nieprzestrzegania przepisów tego rozporządzenia. Decyzją Komitetu do Spraw Europejskich przyjęte w projektowanej ustawie administracyjne sankcje pieniężne odpowiadają sankcjom przewidzianym odpowiednio w rozporządzeniu MAR” – napisał resort w odpowiedzi m.in. na pytanie, czy zgadza się z podwyższonymi limitami kar.

Korekta wydaje się tym bardziej wskazana, że zasięg nowych regulacji jest dużo szerszy, niż może się wydawać na pierwszy rzut oka. Sankcje zawarte w MAR dotyczą nie tylko firm funkcjonujących na rynku publicznym oraz ich menedżerów, których liczbę można oszacować na kilka tysięcy. Chodzi także o bliską rodzinę osób sprawujących funkcje zarządcze oraz podmioty powiązane z członkami zarządów i rad nadzorczych oraz ich bliską rodziną. Na przykład tzw. osobą blisko związaną z emitentem papierów wartościowych, które znajdują się w publicznym obrocie, jest firma, w której zarządzie zasiada żona prezesa. W praktyce chodzi więc o kilkadziesiąt tysięcy osób fizycznych i prawnych. MAR nakłada na spółki publiczne obowiązek prowadzenia list osób blisko związanych, a wszyscy, którzy się na nich znajdują, muszą informować KNF o transakcjach instrumentami finansowymi emitenta. Po poprawkach dokonanych przez Ministerstwo Spraw Zagranicznych maksymalna kara za niedopełnienie tego obowiązku wzrosła z miliona do 2,1 mln złotych. To duża zmiana, bo wcześniej w imieniu osób blisko powiązanych o transakcjach informowali menedżerowie spółek i tylko oni zagrożeni byli karą administracyjną w maksymalnej wysokości do 100 tys. zł.

– Kary z tytułu MAR mogą dotknąć osoby, które wcześniej nie miały żadnej styczności z rynkiem kapitałowym i mają niewielką wiedzę na temat funkcjonujących na nim mechanizmów – uważa Piotr Biernacki, prezes zarządu Fundacji Standardów Raportowania.

Nawet jeśli na etapie prac sejmowych uda się doprowadzić do złagodzenia maksymalnych kar, które będzie mogła nakładać KNF, to i tak ich wysokość drastycznie wzrośnie, w porównaniu ze stanem obecnym. Z punktu widzenia uczestników rynku kapitałowego kluczowe będzie zatem, jak bardzo restrykcyjna okaże się Komisja w egzekwowaniu przepisów i w jakiej wysokość kary zdecyduje się nakładać. Przynajmniej teoretycznie możliwości będzie miała bardzo szerokie. Po pierwsze dlatego, że MAR stawia wiele wygórowanych wymagań formalnych – choćby związanych z prowadzeniem wspomnianej listy osób blisko związanych – po drugie, bo wiele przepisów unijnego rozporządzenia jest nieprecyzyjnych. Chodzi na przykład o to, że katalog informacji poufnych jest otwarty. To sama firma i jej zarząd musi za każdym razem zdecydować, czy określone zdarzenie jest istotne i tym samym trzeba o nim poinformować rynek. Wątpliwości dotyczą także artykułu określającego, kto powinien znajdować się na liście osób blisko związanych.

– Z analizy kar nakładanych przez KNF wynika, że w ostatnich latach ich wysokość zbliżała się do górnych limitów wyznaczanych przez prawo. Jeśli na przykład dopuszczalne było nałożenie sankcji w wysokości 100 tys. zł, to niemal nie zdarzało się, żeby Komisja orzekała karę na poziomie kilkunastu tysięcy – zwraca uwagę Biernacki.

– Założenie, że nawet za najmniejsze przewinienie będzie można otrzymać najwyższą możliwą karę, jest całkowicie błędne. W przypadku dużej części drobnych uchybień nie wszczynamy postępowań administracyjnych i nie nakładamy kar, tylko zwracamy spółce uwagę w ramach uprawnień nadzorczych. Nowe przepisy dadzą nam też możliwość pouczenia emitenta – mówi Robert Wąchała, dyrektor departamentu nadzoru obrotu w KNF.

Innymi słowy uchybienia formalne, polegające na przykład na niewpisaniu osoby lub firmy na listę osób blisko związanych, nie muszą być podstawą do wysokich kar. Ale jeśli okaże się, że pominięta osoba intensywnie handlowała akcjami spółki, osiągając korzyści z tego tytułu, sankcje finansowe mogą być bardzo dotkliwe.

Nowe przepisy prawdopodobnie wejdą w życie w połowie przyszłego roku.