Zmiana reżimu informacyjnego, w którym funkcjonują spółki notowane na rynkach giełdowych i alternatywnych, to najważniejsza kwestia związana z obowiązującym również na naszym rynku unijnym rozporządzeniem MAR (Market Abuse Regulation). Dokument wprowadza jednolitą w całej Unii definicję informacji poufnych jako „określonych w sposób precyzyjny informacji, które nie zostały podane do wiadomości publicznej, dotyczących bezpośrednio lub pośrednio jednej lub większej liczby emitentów lub jednego lub większej liczby instrumentów finansowych, a które w przypadku podania ich do wiadomości publicznej miałyby znaczący wpływ na ceny tych instrumentów finansowych lub na ceny powiązanych pochodnych instrumentów finansowych”. Zgodnie z MAR to sami emitenci muszą zdecydować, jakie zdarzenia wypełniają powyższą definicję i trzeba o nich poinformować inwestorów. Według niektórych ekspertów miało to spowodować wyraźne zwiększenie aktywności informacyjnej emitentów, którzy na wszelki wypadek, żeby nie narazić się na sankcje, znacznie podwyższone w stosunku do dotychczas obowiązujących przepisów, będą podawać do publicznej wiadomości wszystkie, nawet najmniej istotne informacje. W tym szumie informacyjnym życie inwestorów miałoby być utrudnione – nie dość, że zmuszeni byliby do analizy większej liczby komunikatów, to jeszcze przytłoczeni ich liczbą mieliby trudności z wyłowieniem informacji rzeczywiście dla sytuacji spółki – i pośrednio notowań ich akcji – istotnych.

Większych kłopotów nie ma

Jednak po nieco ponad trzech miesiącach funkcjonowania nowych przepisów trudno stwierdzić, żeby te obawy miały odzwierciedlenie w rzeczywistości. Po pierwsze dlatego, że dla spółek, które notowane są na rynku regulowanym (czyli w praktyce na głównym parkiecie GPW), informacja poufna nie jest pojęciem nowym. W polskich przepisach funkcjonuje od ponad dekady, a jej definicja jest niemal identyczna z przytoczoną na wstępie. Spółki i tak musiały się do niej stosować, a jedyna różnica polegała na tym, że równolegle funkcjonowało rozporządzenie ministra finansów zawierające katalog konkretnych zdarzeń, które spółki zobowiązane są podawać to publicznej wiadomości. Czyli na przykład o istotnych umowach, których wartość była wyższa niż 10 proc. kapitałów własnych emitenta, umorzeniu akcji, udzieleniu przez emitenta lub jednostkę od niego zależną gwarancji poręczenia kredytu itd.

– Część firm już wcześniej porozumiewała się z rynkiem w oparciu o informację poufną, część ograniczała się do przekazywania wiadomości na podstawie wykazu znajdującego się w rozporządzeniu. Dla tej pierwszej grupy wejście w życie MAR właściwie nic nie zmieniło, te spółki nie mają żadnych kłopotów z dostosowaniem się do nowych wymagań. Pewne problemy ma ta druga grupa firm – naszym zdaniem przesyłają zbyt mało informacji – mówi Łukasz Dajnowicz, rzecznik Komisji Nadzoru Finansowego.

Dajnowicz nie zdradza, czy w tej kwestii Komisja wszczęła już jakiejś postępowanie administracyjne.

Generalnie jednak liczba informacji trafiających do systemu ESPI, za pomocą którego firmy porozumiewają się z rynkiem, wzrosła w porównaniu do zeszłego roku. W lipcu tego roku średnio na dzień inwestorzy mieli do przeczytania 77 oficjalnych komunikatów, o jeden więcej niż rok wcześniej. W sierpniu i we wrześniu liczba ta wzrosła do 80 dziennie i było to odpowiednio, 14 i 12 więcej niż przed rokiem. Różnica wydaje się znacząca, ale wynika przede wszystkim z tego, że systemem informacji poufnej objętych zostało ponad 400 spółek notowanych na NewConnect, alternatywnym rynku akcji prowadzonym przez Giełdę Papierów Wartościowych. Dla tej grupy firm to zupełna nowość, dotychczas ich obowiązki informacyjne dyktował regulamin alternatywnego rynku obrotu, a niewielkie wymagania informacyjne były – z punktu widzenia emitentów – jedną z podstawowych zalet tego rynku.

– Przygotowanie do wprowadzenia MAR było dobre, firmy odbyły odpowiednią liczbę szkoleń i nie odnoszę wrażenia, żeby miały jakieś większe kłopoty w komunikowaniu się z rynkiem. W przypadku spółek, które notowane są na rynku regulowanym, gdzie obowiązki informacyjne były na wyższym poziomie, wprowadzenie MAR może nawet doprowadzić do zmniejszenia liczby przekazywanych informacji, bo dotychczas firmy bardzo często informowały o mało znaczących zdarzeniach, na przykład dotyczących spółek córek w dużych grupach kapitałowych – ocenia Sebastian Huczek, wiceprezes firmy INC, która pełni rolę autoryzowanego doradcy na ryku NC.

MAR nie wprowadza modyfikacji związanych z przesyłaniem przez spółki informacji o wynikach finansowych – tak jak obecnie i w tych samych firmy zobowiązane będą przesyłać raporty kwartalne, półroczne i roczne.

MAR ma chronić, nie karać drobnych

Drugą kwestią, która w przypadku MAR budzi najwięcej emocji i dyskusji, jest planowane zwiększenie kar za niewłaściwe wypełnienie obowiązków informacyjnych i manipulacje informacją lub kursem akcji. Ich wprowadzenie wymaga stosownej ustawy. Projekt jest już napisany, ale nie trafił jeszcze pod obrady Sejmu. Jednak zwiększenie dopuszczalnej wysokości kar dotyczy przede wszystkim zasiadających w zarządach i radach nadzorczych spółek oraz włączenia do grona objętych regulacją także osób z nimi powiązanych.

– Zwiększenie kar i rozszerzenie kręgu osób, które mogą być ukarane w związku z nieprawidłową polityką informacyjną, może podziałać na korzyść inwestorów. Z moich obserwacji wynika, że spółki rzeczywiście przejęły się tą kwestią i przez to mocniej przykładają się do polityki informacyjnej – mówi Jarosław Dominiak, prezes Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych.

Z punktu widzenia inwestorów detalicznych najważniejsza zmiana dotyczy klasyfikacji manipulacji informacją – dotychczas takie zdarzenie było jedynie wykroczeniem, za które Komisja mogła wymierzyć karę administracyjną do 200 tys. zł, karę pieniężną do wysokości 10-krotności uzyskanej korzyści majątkowej lub obie te kary łącznie. W ponad 12-letniej historii z tego tytułu KNF nałożył 16 kar, ale czternaście z nich dotyczyło osób zasiadających w organach spółek. Tylko dwie wymierzone zostały inwestorom indywidualnym – jedna w wysokości 20 tys. zł, druga w wysokości 100 tys. złotych.

Na czym może polegać manipulacja informacją? Na przykład na spreparowaniu i opublikowaniu w internecie nieprawdziwej informacji. Takiego wykroczenia dopuścił się jeden z ukaranych inwestorów – na forum dyskusyjnym jednej z ogólnopolskich gazet opublikował wyglądającą jak oficjalny giełdowy raport informację o złożeniu oferty przejęcia Elektrimu.

Drugim rodzajem manipulacji, którą zajmuje się MAR, jest manipulacja kursem akcji. W nowych przepisach tego rodzaju działanie ujęte jest szeroko, także jako „prawdopodobieństwo stworzenia fałszywego lub wprowadzającego w błąd sygnału w zakresie podaży lub popytu na instrument finansowy lub jego ceny, w szczególności poprzez składanie zleceń w celu zapoczątkowania lub nasilenia danego trendu”. Ten rodzaj manipulacji zdarza się na naszym rynku dużo częściej – w zeszłym roku Komisja zidentyfikowała około 1,5 mln zleceń (to znaczy na podstawie zebranych z biur maklerskich informacji ustaliła, kto był ich stroną), w związku z przypuszczeniem, że mogło dojść do próby sterowania kursem. Manipulacja kursem jest klasyfikowana jako przestępstwo i MAR nic tutaj nie zmieni – jeśli przypuszczenia Komisji stają więcej niż prawdopodobne, ta kieruje sprawę do prokuratury. Taka sytuacja zdarza się kilka-kilkanaście razy rocznie.

– Zadaniem MAR jest przede wszystkim chronienie inwestorów detalicznych przed nadużyciami na rynku; to rozporządzenie nie powstało pod kątem karania tej grupy inwestorów – zwraca uwagę Sebastian Huczek.

Ostrożniejsi analitycy

Trzecią kwestią związaną z MAR, która dotyczy inwestorów detalicznych, są analizy i rekomendacje. Rozporządzenie mówi, że „osoby, które sporządzają lub rozpowszechniają rekomendacje inwestycyjne lub inne informacje rekomendujące lub sugerujące strategię inwestycyjną, dokładają należytej staranności, żeby zapewnić, by takie informacje były obiektywnie przedstawione, i ujawniają swoje interesy lub wskazują konflikty interesów dotyczące instrumentów finansowych, których informacje te dotyczą”. W praktyce oznacza to mniej więcej tyle, że po wprowadzeniu MAR analizy rozsyłane przede wszystkim przez biura maklerskie do inwestorów detalicznych powinny zawierać informację o wszystkich powiązaniach brokera z analizowaną spółką. Z jednej strony biura są na to przygotowane, bo analogiczne informacje zamieszczają pod rekomendacjami dotyczącymi poszczególnych przedsiębiorstw. Z drugiej strony spełnienie takich wymagań jest kłopotliwe, jeśli analityk lub komentator chce sporządzić materiał relatywnie szybko, pod wpływem bieżących wydarzeń na rynku. Dlatego niektóre biura nieco „stępiły” wymowę analiz, kierowanych do inwestorów detalicznych i starają się nie sugerować w nich konkretnych strategii rynkowych.

PARTNER

Tomasz Jóźwik

 tomasz.jozwik@infor.pl