– Rozumiem niezadowolenie inwestorów indywidualnych, którzy kupili akcje i sprzedali je ostatnio. Natomiast od początku naszej działalności powtarzam, że GetBack jest nastawiony na długotrwałe budowanie wartości firmy i jej wzrost. Proszę zatem inwestorów o cierpliwość – tak Konrad Kąkolewski, prezes spółki, stara się opanować kryzys, za który sam w największym stopniu odpowiada. Z jednej strony, podejmując działania, które spowodowały, że firma zbyt dużo wydała na inwestycje, z drugiej – wielokrotnie zapewniając posiadaczy akcji, że GetBack ma się świetnie. Jeszcze miesiąc temu opisywał walory spółki jako „jedne z najbardziej atrakcyjnych aktywów do zakupu”, odwołując się do ich niskiej – w jego opinii – ceny w stosunku do wypracowywanych zysków. Kurs akcji oscylował wówczas wokół 16,5 zł. W piątek notowania spadły nawet do 8,51 zł (na zakończenie sesji podskoczyły do 9,9 zł).

– Co do zasady nie komentujemy decyzji inwestycyjnych dotyczących instrumentów finansowych emitowanych przez spółkę, w szczególności nie chcemy odnosić się do wyceny rynkowej akcji spółki – mówi dziś Konrad Kąkolewski. I zwraca uwagę, że wpływ na spadek kursu mogą mieć plany nowych emisji akcji oraz emocjonalne, nieuzasadnione racjonalnie reakcje inwestorów.

– Akcjonariusze mniejszościowi GetBacku mają wszelkie podstawy do tego, aby czuć rozgoryczenie wobec ostatnich wydarzeń związanych ze spółką. W ubiegłym roku firma w ofercie pierwotnej sprzedawała akcje po 18,5 zł. Dziś nad inwestorami wisi widmo dużego rozwodnienia kapitału przy istotnie niższej cenie emisyjnej. Do tego doszły w ostatnich tygodniach wypowiedzi prezesa zachęcające inwestorów przy wyraźnie wyższym kursie od obecnego do nabywania akcji GetBacku – mówi Piotr Cieślak, wiceprezes Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych.

W środę akcjonariusze GetBacku zbiorą się na walnym zgromadzeniu, żeby zatwierdzić podwyższenie kapitału. Liczba akcji spółki może wzrosnąć nawet o 70 proc.

Zaskoczeni emisją

O tym, że spółka potrzebuje kapitału, inwestorzy dowiedzieli się na początku miesiąca. O całkowitym zaskoczeniu tą informacją świadczy 20-proc. spadek kursu w ciągu jednej sesji, jaki wywołała ta informacja. Nowa emisja, jeśli nie jest wcześniej zaplanowana i dobrze umotywowana chęcią sfinansowania zyskownych inwestycji, rzadko budzi entuzjazm udziałowców. Zwykle jest przejawem problemów firmy.

Z reguły inwestorzy mają w takiej sytuacji wybór – mogą wyłożyć dodatkowe pieniądze lub nie kupować nowych akcji, godząc się na obniżenie swojego udziału w kapitale firmy i tym samym jej przyszłych zyskach. Tym razem znaczna część akcjonariuszy została takiej alternatywy pozbawiona. Projekty uchwał na walne zgromadzenie przewidują, że co do zasady dotychczasowi udziałowcy nie będą mieli prawa pierwszeństwa do objęcia nowych akcji. Licząca 20 mln papierów pierwsza emisja zostanie w pierwszej kolejności zaoferowana akcjonariuszom, którzy posiadają przynajmniej 0,5 proc. akcji spółki. Ale także nowym inwestorom. Warunki emisji w praktyce wyłączają z niej graczy indywidualnych. Dlatego ta grupa udziałowców czuje się szczególnie pokrzywdzona. Kolejne 50 mln akcji trafić ma do inwestora branżowego. Choć cena emisyjna nie została jeszcze ustalona, to z dużym prawdopodobieństwem nowi udziałowcy zapłacą za akcje kilkadziesiąt procent mniej niż wszyscy, którzy inwestowali w GetBack przy okazji wejścia spółki na giełdę.

Kiedy jako jedną z przyczyn gwałtownej wyprzedaży akcji prezes Kąkolewski wskazuje emocje inwestorów, może nie mieć racji. Jest przynajmniej kilka przyczyn racjonalnych. Na przykład spadek zaufania do zarządu. Inwestorzy mają prawo zastanawiać się, czy kiedy prezes zachęcał ich do inwestowania w spółkę, nie wiedział, że za chwilę będzie zmuszony do przeprowadzenia nowej emisji akcji. Załóżmy, że nie, bo inaczej mielibyśmy do czynienia z próbą manipulacji kursem akcji. Odrzucenie tej możliwości prowadzi do innego wniosku – sytuacja wymknęła się zarządowi spod kontroli. Trudno uznać inaczej, skoro w ciągu niecałych dwóch tygodni sytuacja finansowa spółki pogorszyła się na tyle, że zasygnalizowała chęć pozyskania z nowych emisji miliarda złotych.

– Na pewno GetBack potrzebuje kilkuset milionów. A później zarząd wspólnie z głównym akcjonariuszem powinien usiąść i zastanowić się, jak ustabilizować sytuację finansową spółki – ocenia Sebastian Buczek, założyciel i prezes Quercus TFI.

Finansowa destabilizacja wynika z ekspresowego tempa, w jakim rosła firma. Utworzony w 2012 r. w grupie kapitałowej Leszka Czarneckiego GetBack w ciągu pięciu lat stał się graczem numer dwa w branży windykacyjnej. Czarnecki, który stał się jednym z najbogatszych Polaków dzięki umiejętności szybkiego rozwijania firm w branży finansowej (np. Getin Noble Banku działającego w branży deweloperskiej LC Corp czy leasingowego EFL), w 2016 r. sprzedał GetBack za 825 mln zł konsorcjum funduszy na czele z Abris Capitalem.

Rynek obligacji się zamknął

Pod rządami nowego właściciela skala działania jeszcze wzrosła. W ciągu trzech kwartałów zeszłego roku aktywa wzrosły o 90 proc., do niemal 3 mld zł. Dla porównania liderujący branży Kruk zwiększył je w zeszłym roku o 17 proc., do 3,5 mld zł. Na zakup portfeli wierzytelności GetBack wydał w zeszłym roku 1,9 mld zł, najwięcej w branży. Kupował nie tylko w Polsce, ale także w Rumunii, Bułgarii i Hiszpanii. Ponad 200 mln zł kosztowało przejęcie jednego z konkurentów, także notowanej na GPW firmy EGB.

Kiedy rosną aktywa firmy, siłą rzeczy musi też rosnąć druga strony bilansu. Na pasywa składa się kapitał własny, czyli wpłaty od akcjonariuszy, niewypłacone przez spółkę zyski oraz zobowiązania. GetBack zarabia coraz więcej (181 mln zł w ciągu trzech kwartałów 2017 r., o 45 proc. więcej niż rok wcześniej), a z emisji akcji pozyskał 370 mln zł, ale przede wszystkim zwiększał zobowiązania, sprzedając obligacje. Robi to zarówno w emisjach publicznych, kierując ofertę przede wszystkim do inwestorów detalicznych, jak i w emisjach prywatnych, gdzie nabywcami są inwestorzy instytucjonalni. W ciągu trzech kwartałów spółka pozyskała tą drogą 1,3 mld zł, z czego 490 mln zł przeznaczyła na wykupienie wcześniej wyemitowanych papierów. Reszta powiększyła zobowiązania. Tylko nieliczni giganci polskiej gospodarki, tacy jak PKN Orlen, PZU czy największe banki, sprzedali więcej obligacji w ub.r. niż GetBack.

Dla każdego dłużnika koszt finansowania jest bardzo ważny, ale dla firm windykacyjnych, których działalność w gruncie rzeczy sprowadza się do obrotu gotówką, to kluczowy parametr. Im taniej pożyczy pieniądze, tym skuteczniej może walczyć o zakup portfeli wierzytelności. A GetBack tanio nie pożyczał. Tylko w trzecim kwartale zapłacił ponad 44 mln zł odsetek, od 1,8 mld zł oprocentowanych zobowiązań. Oznacza to, że w skali roku płaci ok. 10 proc. Zapowiadając emisję akcji, Krzysztof Kąkolewski sygnalizował, że 500 mln zł spółka przeznaczy na spłatę zobowiązań, co ma pozwolić na ograniczenie kosztów obsługi zadłużenia o 70–90 mln zł rocznie. Porównanie tych dwóch kwot sugeruje, że w ostatnich miesiącach koszty obsługi długu jeszcze wzrosły i wynoszą nawet kilkanaście procent rocznie. Dla porównania Kruk za 2 mld zł zobowiązań zapłacił 72 mln zł przez cały rok. Spółka pożycza na mniej niż 5 proc.

W wywiadzie dla Parkiet.TV z 6 marca prezes Kąkolewski stwierdził, że „dzisiaj mamy kolejkę ludzi, którzy chcą nam pożyczać pieniądze”. Po dwóch dniach okazało się, że spółce nie udało się sprzedać w całości emisji obligacji o wartości 15 mln zł. Ceny notowanych na rynku Catalyst papierów dłużnych spadły, ich rentowność (to średnioroczny dochód, który otrzymałby inwestor, gdyby kupił papiery i trzymał je do wykupu) wzrosła do nawet 9 proc. Gdyby spółka chciała kontynuować dotychczasową politykę – czyli wygasające obligacje zastępować nowymi, a dodatkowo powiększać dług – musiałaby ponosić jeszcze wyższe koszty. Na to GetBacku nie stać, co oznacza, że rynek obligacji jest dla spółki zamknięty.

Czy ten biznes się opłaca?

Inwestorzy zorientowali się, jak drogo pożycza GetBack. Jednocześnie spółka coraz więcej płaci za pakiety wierzytelności nabywane od banków, firm ubezpieczeniowych czy telekomunikacyjnych. W zeszłym roku trafiło ich na rynek mniej. Ceny poszły w górę – w 2016 r. firmy windykacyjne płaciły za nie średnio 11 proc. wartości nominalnej, w zeszłym roku już 15 proc. To pochodna silnej rywalizacji na rynku. Można przypuszczać, że skoro GetBack kupił w zeszłym roku najwięcej wierzytelności, które bardzo często sprzedawane są na przetargach, to musiał przebijać oferty konkurencji. A jednocześnie ma wyższe koszty finansowe. Ile zostało miejsca na zysk dla spółki i spłatę zobowiązań?

O tym inwestorzy się nie dowiedzą, bo raport finansowy za zeszły rok GetBack opublikuje dopiero 30 kwietnia. Przynajmniej pierwsza emisja (wiele wskazuje na to, że także druga) zostanie przeprowadzona wcześniej. Inwestorzy będą kupowali akcje niejako w ciemno, nie znając wyników finansowych firmy. Pośpiech, z jakim GetBack szuka pieniędzy, to kolejny przejaw trudnej sytuacji spółki. To napędza niepokój inwestorów. Kiedy pytamy Sebastiana Buczka, czy zebrane razem okoliczności nie sugerują, że był to już ostatni moment na pozyskanie kapitału, którego przegapienie skutkowałoby koniecznością wyprzedaży aktywów, prezes Quercus TFI odpowiada: „przedostatni”.

Szef GetBacku zapewnia, że spółka nie planuje sprzedawać posiadanych pakietów wierzytelności i w dalszym ciągu będzie je kupować. Wiele wskazuje na to, że uda się jej przetrwać w obecnym kształcie. Prowadzi negocjacje z funduszami z USA i Izraela, w czwartek poinformowała o podpisaniu listu intencyjnego z potencjalnym inwestorem strategicznym, zainteresowanym kupieniem obydwu emisji akcji. Wsparcie kapitałowe zadeklarował Abris.

Tylko w 2017 r. firma kupiła wierzytelności za 1,9 mld zł